地平线欲流血上市，余凯团队距暴富只差临门一脚？

本次ipo的估值，能否超过上一轮融资时的87亿美元，可能性比较小。

即使未能顺利上市，地平线也无需为现金流烦恼。招股书显示，截至2023年年末，地平线账上有113.60亿元的现金及现金等价物。

‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍谁将成为智能驾驶芯片第一股？百度系创业者余凯创立的地平线公司正在冲刺。

2019年底地平线大裁员，将汽车以外的业务全裁了。此举被业界调侃为“满大街都是地平线的简历”。彼时，创始人余凯表示，“认为做正确的事情，但同时对人要有温度”，所以余凯在当时都给了N+1的补偿、年终奖金。留下的员工也压缩成本，对管理层和员工沟通“用奖金换公司期权”的方案。

2024年，地平线向港股递交招股说明书。这也意味着此前获得公司期权的管理层和员工距离暴富只差“临门一脚”。

但是，从投行传出消息，由于大势所趋，这一波提交报表的公司普遍认购不积极。毕竟，上市前一轮融资，也就是2022年11月D轮融资后，地平线的投后估值就已达到了87.1亿美元，约合人民币620亿元。

地平线，此番真能成功上市吗？

智驾芯片第一股“争夺赛” 

近期，智能驾驶领域企业频繁递交港股上市申请。仅仅在3月22日到3月28日期间，便有黑芝麻智能、如祺出行、地平线、纵目科技四家公司向港交所递交港股说明书。

此外，工商信息显示，2023年11月，汽车芯片企业芯驰科技由“有限责任公司”变更为“股份有限公司”。部分媒体将此举解释为，芯驰科技是在为IPO计划做准备。

智能驾驶企业接连提交上市材料的举动自然引起机构注意。在地平线递交招股说明书后，财通证券、德邦证券、申万宏源也随之发布企业研报，跟进速度十分之快。但，智能驾驶企业的上市路并不平坦。

事实上早在2023年6月30日，黑芝麻智能正式向港交所递交招股说明书，拟主板挂牌上市。港股IPO的流程为递表、聆讯、路演、招股、公布配售结果、挂牌，但是直到2024年1月，黑芝麻智能依旧未通过聆讯，只等来上市申请材料“失效”的通知。

地平线能否上市？千人千面，不同的人在面对这一问题也有不同的答案。

“根据目前的情况来看，地平线有希望成功上市。”国内咨询机构科方得Co-Found智库研究负责人张新原表示。

“黑芝麻智能没能成功上市，这并不代表地平线成功上市的希望不大。”中国企业资本联盟副理事长柏文喜表示，每个公司的情况都是不同的，上市的成功与否受到多种因素的影响，包括但不限于市场环境、公司财务状况、监管政策等。因此，无法简单地预测地平线上市的希望大小。今年港股投资者对智能驾驶芯片、国产替代板块的热情相对较高。因此，地平线获得资金爆炒的可能性也相应增大。

而香颂资本董事沈萌认为，智能驾驶芯片企业在港股上市的难点是缺少核心技术，因此无法形成收益的护城河，投资者难以产生足够的信心。而且，港股上市不难，但要维持较高的估值和较长时间的高股价，压力较大。

压力之下，或会低于此前融资估值。地平线在上市前进行最近一轮融资时，估值已超80亿美元，但其2023年收入只有15亿人民币。沈萌指出私募阶段的估值可能会与公开市场存在落差。“自动驾驶业务在全球也处于早期阶段，要形成规模化盈利支撑高估值还比较遥远，除非地平线能够不断推出具有市场竞争力的产品或技术，否则估值支撑的力度不足。”

地平线此前融资估值已超600亿人民币（87.1亿美元），也是今年港股最大IPO。但是据外电引述消息，地平线计划集资约5亿美元(约39亿港元)。香颂资本董事沈萌表示，一般在港交所上市的公司，会拿出25%募资。如果600亿人民币以上这种上市市值较大的公司也可以拿出10%左右来募资。

另有业内人士表示，或是为了防止IPO价格跳水、抬高估值、认购不够积极，所以削减募资规模是其中一种做法。

市场估值是群体主观决定的结果，很难评估地平线的估值。汽车分析师张欣表示，“地平线能否维持估值，主要看地平线能否把故事讲好。因为不同群体对自动驾驶的认知不一样，预期也不一样，所以地平线的市值不确定性很大。”

值得一提的是，即使未能顺利上市，地平线也无需为现金流烦恼。招股书显示，截至2023年年末，地平线账上有113.60亿元的现金及现金等价物。而地平线2021年-2023年期间合计亏损175.23亿元。地平线仅凭借账面现金也能熬过两年时间。

老客户想跑路，比亚迪或挤入“五大客户”？

正如创始人兼 CEO 余凯所言， “ 地平线实际上是打着芯片旗号的软件公司 ” ，是给车企提供产品解决方案的。 在地平线企业发展史上 ， 将智能驾驶解决方案和软件方案 ， 写入到芯片中去 ， 是具备战略意义的 。 为此 ， 余凯曾经专门在华为海思等公司找来技术大牛 。 

招股说明书显示，地平线的收入主要来自汽车解决方案，具体包括产品解决方案以及授权和服务。授权和服务业务是指，地平线通过向客户授权使用算法+软件+开发工具链，让车企自主开发满足定制化需求的应用程序。

在公司的收入构成中，地平线的第一大客户是其与大众成立的合资公司酷睿程。在陆玖商业评论与接近地平线人士的沟通中，有人认为，地平线余凯最为人称道的几点中，一个是把华为前高管苏箐拉入地平线，还有一个就是与大众建立合资公司酷睿程。酷睿程2023年成立，于该年就成为地平线的第一大客户，提供627.3百万收入，占总收入的40.4%。由于是关联合资公司所贡献，相对其他客户，应该较为稳定。

除了酷睿程，地平线的客户如图。下图中的产品解决方案“大客户”——“客户A”，业界普遍认为是理想。客户A在招股书，被定义为“于2017年成立的开曼群岛公司，在纳斯达克及联交所上市，其中国业务实体为2015年在北京成立的电动汽车制造商”。

2021年-2023年期间，理想与地平线达成了115.2百万元、145.3百万元、193.7百万元的收入总额，收入稳步上升。据了解，征程6目前已经有多家头部车企宣布意向合作，其中包括理想。理想则是地平线的长期战略合作伙伴，地平线也非常期待和理想汽车在过往合作成功基础上持续深化双方的合作。

值得一提的是，作为地平线大客户的理想，与地平线的关系可谓是“唇亡齿寒”。而理想在2024年前三月的交付量分别为31165辆、20251辆、28943辆，远远低于2023年12月50353辆。理想交付量的下滑，也在一定程度上影响着地平线的预期收入。

地平线与其他客户的关系似乎并不稳定。

根据招股书，业务关联约三年、2021年收入占比达到11.1%的客户B，在2022年便已退出地平线前五大客户名单，且2023年依旧未见其身影。

2022年第三、四、五大客户——F、G、H，消失在2023年五大客户名单中。而2022年前五大客户的门槛是72.2百万元，2023年前五大客户名单的门槛是56.5百万元，这意味着客户F、G、H均减少了与地平线的合作。

另据了解，上汽集团已就征程5达成合作，就公开数据而言，并不能确定上汽是否与地平线就征程6达成合作。

根据招股书数据，尽管上汽是地平线2022年第二大客户、2023年第四大客户，但汽车解决方案的合作金额却在减少，从2022年的1.02亿元缩减至2023年的8240万元。

地平线急需新的“大客户”回血。

此前，余凯透露，地平线已经有了150多个的定点车型，我们已经有了100多家的合作伙伴在征程平台上的开发。

150个车型中，就藏着一位新的大客户。据了解，地平线与比亚迪深入合作近3年。身处高端轿车市场的比亚迪汉荣耀版车型推出了“天神之眼”智驾版配置，内置地平线征程5芯片。

汉对比亚迪的意义非同小可，对地平线的意义也非同小可。一位业内人士曾对媒体透露，算力在100TOPS左右的国产芯片方案价格可以降低到5000-6000元。回顾2023年，汉家族全年销量超22万辆。按照5000元、25万的年销量进行简单估算，此次合作或能给地平线带来12亿左右的收入。

供芯给理想L8 Pro，缺席城市NOA

老客户在订单上犹犹豫豫，或是因为产品不给力。 

地平线分别在2019年8月、2020年9月、2021年7月发布征程2、3、5，征程3与征程5这两款产品的首次上车都有理想的身影。

但征程3与征程5均携带着“算力不足”的问题。2020年发布的征程3的算力为5TOPS，2019年发布的特斯拉FSD HW3.0的算力为72TOPS，2020年发布的英伟达Xavier的算力为30TOPS，即使是2020年发布的黑芝麻智能tda4的算力为8TOPS，在同期产品中属于较低算力的产品。

虽然业内也存在“算力浪费”的说法，但是汽车评论员贾新光表示，“考虑到智能驾驶运行中的大模型、需要处理的海量数据，智驾芯片需达到极高的算力，完全不存在浪费的说法。”

5TOPS的算力是否够用，从搭载征程3的理想one停止更新的回复中可见一斑。174万粉博主称，理想在车机流畅性问题上，会始终进行性能优化，保障现有功能的体验流畅。不过芯片算力确实已经达到极限，会对新功能的上线产生制约。

而在2021年7月发布的征程5，相较于征程3有了较大的算力提升，但是128TOPS的算力仅仅能够支撑高速NOA而不是城市NOA。

余凯此前透露，征程5是2018年10月启动的，那时候地平线没钱买A72、A78之类的CPU IP，就只能暂时苟且。征程5的主力应用场景其实还是高速NOA。

如果想拥抱城市NOA，则需要搭载英伟达旗下的Orin芯片。Orin芯片于2019年推出、2022年量产，单颗算力254TOPS。

与地平线合作的理想等车企，并没有完全抛弃英伟达的智驾芯片。理想L8 pro采用了地平线征程5芯片。但理想后续在2024版的理想L8 Max和ultra配置上依旧回归英伟达Orin-X芯片。

包括此次进行合作的比亚迪，虽然使用了地平线的征程5，但也在另外的车型中使用了英伟达的芯片。

并且，配置英伟达芯片的车价较前两年有所下降，英伟达疑似在进行降价。以近期大火、定价24.59万元的小米汽车Su 7 pro轿车中，搭载了双英伟达Drive Orin，芯片总算力达到508TOPS，支持高速NOA和城市NOA。此前，小鹏P7等25万价位左右的车型也配置了双英伟达Orin-X方案。

缺席城市NOA以及英伟达的逼近，导致地平线征程5的销量十分低迷。地平线的征程5芯片自2022年9月首发至2023年9月，出货量仅有20万片。在今年3月的采访中，余凯曾透露，征程2、征程3为主，征程5也有大概也有几十个定点，但是量都很小。

即使比亚迪，推进征程5上车的进程上也较为缓慢。2022年4月，就有比亚迪在2023年将搭载地平线征程5消息。但搭载征程5的比亚迪汉，是在2024年正式面世。

或是意识到客户在征途5的犹豫，地平线又推出了征途6，算力高达560TOPS。地平线称，征程6 系列芯片目前已经启动了量产上车工作，预计在2024年第四季度，合作车企首批量产车型将完成交付。

但正式发布、量产、正式上车之间还需要无数的时间过渡。此前征程5于2021年7月发布，后在2022年9月才首次正式上车理想L8 pro。换而言之，按照征程5的进程，征程6或需要将近一年的时间才能正式上车。

地平线布局量产的空隙，给了英伟达可乘之机。因为过硬的算力，蔚来等车企都以配置Orin芯片作为宣传点，促进消费者为Orin背后的“高级属性”付费。如果地平线试图冲击高端市场，自然需要面对英伟达Orin芯片在高级智能驾驶芯片市场的恐怖控制力。

地平线创始人余凯曾在2021年的活动中说道“接下来3-5年是地平线的战略扩张期，要打造效率，去找到整个商业机器里面的杠杆、飞轮和关键点，能够以更高的效率，更快的速度扩张。”